前言
從去年11月以來，比特幣已經縮水了超過50%，幣學週報也跟著大家走過了這段非常艱辛的日子。這次砍半除了總體經濟大環境的影響，隨後也有UST和LUNA崩盤帶來的致命一擊。本週，我們稍稍放緩腳步，回頭重新整理這次黑天鵝事件對整個穩定幣市場的影響，以及在比特幣熊市中有哪些我們值得我們關注的鏈上數據指標。請注意這篇週報只是回顧加密貨幣市場過去的行為，並不能（也不該）被當作投資建議。
（不）穩定幣？
穩定幣被設計的目的，是在加密貨幣市場中提供一個價值儲存的角色，它們被巧妙地設計成能夠和美元保持1:1的價值。不同的穩定幣維持這個匯率掛勾的方法也不同，在目前最主流的三個穩定幣中，USDC和USDT是由發行機構持有等額的美元或資產儲備來維持價值，而DAI則是透過智能合約和去中心化自治組織（DAO）來維持價值，是算法穩定幣的一種。上圖我們將這三個主流穩定幣（左軸）和UST（右軸）在這幾週的價格波動畫出來。其實我們不難發現到，當UST開始與美元脫鉤時，其他穩定幣的價格都有受到影響，事件也波及了包括比特幣在內的其他加密貨幣，正所謂穩定幣的「系統性風險」。我們接下來將逐一分析主流穩定幣價格和流通量的變化透漏著什麼樣的訊息。
USDT與USDC
USDT和USDC可謂是最「中心化」的穩定幣，兩者皆由現實世界中的機構發行，且都有發行量等額的美元或約當美元儲備，且隨時支援穩定幣與法幣的兌換。USDT可謂是USDT的開山始祖，由Tether公司發行，在發行之初號稱有百分之百的美元儲備。然而隨著對儲備不透明的質疑聲浪愈來愈大，Tether也爆出了不少醜聞（持有波動性風險資產作為儲備、並非百分之百儲備等），也曾經被主管機關罰款。目前Tether已經漸漸減低他們儲備中持有風險性資產的部位，轉持有美國國債。每個季度會由會計師事務所發行儲備報告書，在儲備透明度的部分改進了不少。USDC則是由Coinbase交易所的相關企業Circle發行，因為Coinbase是在NASDAQ上市的公司，其監理被納入傳統金融市場管理，其資訊揭露是相對完整的。USDC的儲備報告書通常由較具公信力的會計師事務所審計，其透明和合規性也使它成為與眾多智能合約互動不可或缺的穩定幣。
從上圖可以看出，在UST崩盤之後，USDT的價格也出現巨幅震盪。歸咎其原因，除了LUNA基金會在交易所上大量拋售比特幣使得BTC、USDC、USDT之間出現短暫套利空間之外，也有市場恐慌得因素在其中。投資人拋售USDT也使得價格價格短暫脫鉤美元，因為他們認為USDT可能就是繼UST後的下一個苦主，事實上，幣圈在那幾天也有USDT遭到機構狙擊的傳言。我們或許永遠也無法確信是否有機構趁機砸盤USDT，但就結果論來說，Tether在維持投資人信心上最後搬回了一成，USDT也算是有驚無險地度過這次危機。
另一方面，USDC的表現就相對穩定了，投資人在這亂世之中選擇增持USDC，這可能是從UST、其他穩定幣或加密貨幣逃難過來避險的資金，USDC在危機中價格有些許上升，流通量也隨之上漲，代表市場對其需求增加。以這樣的敘事邏輯來看，USDC或許是在加密貨幣市場中較為理想的避險工具，投資人對其價格穩定的程度略微勝過USDT，未來USDC很有可能會超越USDT成為市值最大的穩定幣。
DAI
DAI事由Maker DAO這個去中心化自治組織所發行的算法穩定幣。DAI算是非常早期的算法穩定幣，其價值也經過時間的考驗。值得一題的是，在看DAI的同時，我們也必須考慮Maker DAO的治理代幣MKR，因為在將DAI兌換回抵押品時，必須以MKR支付DAI的「維穩費」。我們在上圖發現，DAI在危機時的價格跟先前相比也波動劇烈，總流通量下降代表著投資人對算法穩定幣的信心崩盤，開始想將資金轉移到由中心化機構發行的穩定幣或是傳統金融市場的資產。值得一題的是，MKR因為激增的償還需求而逆勢上漲。DAI和UST在先前也頗有互別苗頭的味道，或許MKR的漲幅也象徵著在算法穩定幣龍頭之戰中最後是由DAI獲勝吧。DAI的價值在危機當中也表現不俗，還是很好地維持在$1左右的位置。
比特幣探底指標
我們接下來介紹三個比特幣中長期的探底指標。這些指標不常發出底部訊號，但這也意味著這些指標的錯誤率更低。歷史經驗告訴我們，只要這些指標發出底部訊號，通常價格會在短時間內反彈，市場也離離開熊市不遠了。
MVRV Z分數
幣學的鏈上名詞字典中有介紹過MVRV Z分數，其衡量的是市值、成本與價格波動的關係。當市值顯著高於成本時代表市場頂部（紅色區域），但在市值低於成本時，歷史經驗告訴我們就是市場底部了（綠色區域）。最近這個指標有往底部移動的趨勢。就歷史經驗來看，在綠色區域（指標＜0）時買進都會有非常豐厚的報酬。
面臨獲利／損失的供給量
另一個非常實用的探底指標是面臨獲利／損失的供給量。我們發現目前損失的供給量通常都在目前獲利的供給量下面，而當這樣的規律被打破，紅線在綠線上的時間不會長久，而且當紅線回到綠線下時隨之而來的都會是一波可觀的漲幅。值得注意的是，綠線和紅線之間的距離在睽違兩年之後又再度縮小，或許代表著我們離底部愈來愈接近了。
實現獲利／總成本比率
最後我們看到實現獲利／總成本比率（RPV比率）。RPV比率衡量著當天市場實現的獲利與總成本（總實現市值）的關係。當這個指標為1時（實際上從來沒發生過），代表所有比特幣在那一天都被交易了一次。而當這個指標來到0.001%以下，代表只有0.001%的成本在當天變成獲利時，歷史上都是熊市的低點，在這些時候買進都會有非常可觀的報酬。但是這個指標不常會有底部訊號，所以很有可能錯放一些熊市底部沒有探測到。
結語
這週我們雖然沒有直接看到比特幣的價格表現，但是我們總結了UST崩盤事件對其他穩定幣的影響，也和大家分享了在熊市值得關注的三個指標。在總體環境不佳且市場充滿恐懼的這幾週，投資人最好做好準備過冬的準備。現在的市場不只考驗著HODLers的耐心，也考驗著短期投資人的心臟！
